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天风证券股份有限公司孙潇雅近期对聚和材料进行研究并发布了研究报告《银浆龙头地位稳固，平台型布局蓄势待发》，本报告对聚和材料给出买入评级，认为其目标价位为188.00元，当前股价为154.35元，预期上涨幅度为21.8%。
聚和材料(688503) 银浆龙头高速发展，盈利水平行业领先 公司2015年成立，凭借更为优异的银浆产品性能和更快的响应速度，公司经过5年时间便已成为国产银浆龙头，并助力实现银浆国产化。2021年公司市占率37%，领先优势进一步扩大。同时，公司2019-2021年加权ROE水平高于行业，主要原因是公司具有更快的资产周转速度。 光伏银浆主业：份额提升盈利优化，银浆主业成长动能强劲 银浆行业具有资产属性轻、资金需求大、配方迭代快三大特征，2022年银粉开始国产化，PERC银浆差异化体现在对国产银粉的适配度，TOPCon银浆差异化体现在正面细栅的银铝浆性能，HJT低温银浆差异化体现在树脂和有机溶剂。 份额：从企业竞争力来看，公司拥有更强技术(银浆产品核心参数、专利数量、研发费用上均有所领先)+更低成本(21年期间费用率最低)+更优客户(大客户布局有所领先)，看好公司龙一地位继续加强。 更高银耗、更高盈利的TOPCon电池有望放量，带动公司银浆出货量和单吨净利继续增长：TOPCon市占率22年预计约8%，23年预计约30%，24年60%，TOPCon电池的单W银浆耗量比perc多出约50%，预计2022-2024年公司银浆出货量分别为1350、2054和2708吨；同时，银浆企业为收加工费的商业模式，2022年TOPCon银浆加工费约为perc1.5倍，吨净利约为perc2倍，后续TOPCon银浆占比提升预计将带动公司吨净利有所提升。 主要储备产品：浆料行业横向拓展空间广，MLCC浆料有望率先放量 公司基于光伏银浆的技术优势，已开始向电子元件、柔性电路、5G射频器件、导热结构胶和电致变色玻璃等领域拓展，其中电子元件的MLCC电极浆料由子公司匠聚负责，2022年H1已扭亏为盈实现688万元净利，且已申请关于玻璃浆料制备的专利。我们判断，公司产品有望在中国台湾客户率先放量，对应收入空间约4亿，净利率取30%，利润空间约1.13亿元。 盈利预测与估值 我们预计聚和材料22-24年实现归母净利润3.76、5.87、8.22亿元。由于公司各块业务所处阶段不同和未来成长性不同，我们采用分部估值，23年光伏银浆5.7亿利润，给予35X，对应市值200亿，MLCC电极浆料0.2亿利润，给予50X(处于验证导入期，增速和空间较高)，对应市值10亿，合计总市值为210亿，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：短期内股价波动风险、主要产品应用领域单一风险、主要原材料供应商集中风险和价格波动风险、新产品开发不及预期、测算具有一定主观性。
该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为173.25。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，聚和材料(688503)行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性优秀。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率。该股好公司指标3.5星，好价格指标1.5星，综合指标2.5星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)
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