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浙商证券股份有限公司孙建近期对羚锐制药进行研究并发布了研究报告《羚锐制药深度报告：改革弹性体现，骨科贴膏龙头》，本报告对羚锐制药给出增持评级，认为其目标价位为18.60元，当前股价为14.9元，预期上涨幅度为24.83%。
羚锐制药(600285) 投资要点 核心变化：新一轮营销改革提效，看好利润增长的持续性骨科贴膏剂龙头品牌，深耕 OTC 领域多年。 公司是骨科贴膏龙头企业， 产品主要覆盖骨科、心脑血管、麻醉科、儿科等多个科室，以中药品种为主，其中骨科类是公司最具优势的领域， 2021 年骨科类产品营收占比超六成。 公司通过两次营销改革，销售费用率下降带来盈利能力持续提升。 公司经历两次重要的营销改革，( 1) 2012-2018 年：开展事业部改革， 公司成立各单独的事业部，包括贴膏剂事业部、口服制剂事业部等，事业部销售战略成功带动公司在2012-2018 年销售规模快速上升。 ( 2) 2018 年至今：整合销售平台，提高销售效率， 公司于 2018 年组建河南羚锐医药公司，专门负责销售，事业部只做生产，由此成功实现降费增效， 2018-2021 年公司销售费用率从 51.5%下降至 48.3%，控费效果明显，我们认为这种趋势在 2022-2024 年有望持续，为公司带来更高的盈利空间。 成长空间：贴膏稳健增长，儿科、芬太尼和软膏剂贡献新增量 大品种增长较稳健， 部分二线品种贡献成长性。 从公司的收入和毛利结构来看，以骨科产品为主的膏剂类产品是公司收入和毛利的核心构成， 2021 年贴膏剂占比的收入占比为 60%，毛利占比也维持在 60%以上；而与此同时，值得注意的是， 2019-2021 年，公司膏剂类业务的毛利贡献比例出现了小幅下滑趋势，从64.4%下滑至 61.2%，同时，软膏剂品种的毛利占比从 4.3%升至 4.8%，这说明，除公司已经深耕的骨科贴膏剂领域外，部分二线品种可以贡献新的增量。 其中，贴膏剂中的儿科、芬太尼品类，和软膏剂都是公司 2022-2024 年增速较快的二线品种，有望成为公司后续成长的新动力。 贴膏剂：疫后弹性渐显， 芬太尼和儿科品种贡献新增量， 2022-2024 年收入CAGR15.5%。 其中： ( 1)芬太尼： 2012 年公司单独设立芬太尼事业部，对产品进行推广销售；与注射剂相比，贴剂使用方法更为简便，不良反应较低，止痛效果好，广泛用于癌性疼痛和非癌性疼痛的治疗。 我们认为2022-2024 年该品种渗透率将持续提升，实现较高销售增速； ( 2)儿科类：小儿退热贴属于一类医疗器械，通过物理降温缓解发烧症状， 我们认为后疫情时代， 2022-2024 年该产品增速有望恢复到 2015-2019 年增速水平，实现较快增长； ( 3)通络祛痛膏： 2021 年销量 2.9 亿贴。该产品为公司独家，是处方药和 OTC 双跨品种，纳入国家基药目录和医保乙类目录； 2021 年医保目录调整， 取消该品种“门诊使用报销限制”，助力提升销售天花板；( 4)“两只老虎”： “两只老虎”系列为公司普药产品， 主要包括壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏等，主要在 OTC 端销售， 壮骨麝香止痛膏在 OTC 市占率超 90%， 是行业绝对龙头； 与竞品相比， “两只老虎”系列具有较强的价格优势， 我们认为或有提价空间，实现量价齐升。 软膏类： 皮肤科领域丰富产品矩阵， 2022-2024 年收入 CAGR26.4%。 2014-2021 年公司软膏剂收入从 0.29 亿元增长至 1.21 亿元( CAGR 为 22.44%)，其中主要产品为三黄珍珠膏、复方酮康唑乳膏和糠酸莫米松乳膏，均由公司的全资子公司羚锐生物负责。 2018 年，公司收购子公司羚锐生物药业的少数股权，实现了将软膏剂产品纳入公司销售体系，在销售改革的驱动下软膏剂业务实现较快增长；因为软膏剂产品规模较小、基数较低，我们预计 2022-2024 年软膏剂业务有望实现 20-30%的收入增速。 其余二线品类： ( 1)胶囊类： 主攻心脑血管领域，培元通脑胶囊贡献主要销售收入， 2022-2024 年有望实现 11.5%的 CAGR。 2018 年受到两票制政策的影响， 培元通脑胶囊销售出现下滑，随后公司通过组建基层销售团队的方式帮助其实现销量提升，同时公司不断加大研发投入，以实现该品种的二次开发，扩大其销售市场； ( 2)片剂类： 主攻骨科领域， 2022-2024 年有望实现 20%以上的 CAGR。公司主要销售的片剂产品为丹鹿通督片，其主要功效为活血通督、益肾通络等，和公司的贴剂类产品通络祛痛膏等可以在销售上形成协同。 盈利预测与估值 我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 31.28/36.39/41.83 亿元，同比增速为16.13%/16.35%/14.95%； 归母净利润分别为 4.37/5.28/6.48 亿元，同比增速为20.80%/20.81%/22.89%；对应 PE 分别为 19.20x/15.90x/12.94x 。 我们选取与同样具有较多贴膏业务的公司：云南白药、九典制药、昆药集团作为可比公司，参考可比公司平均估值， 给予公司 2023 年 20 倍 PE，目标价为 18.6 元/股，首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧的风险； 营销改革不及预期的风险； 原材料价格大幅波动的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华泰证券张云逸研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为78.92%，其预测2022年度归属净利润为盈利3.99亿，根据现价换算的预测PE为21.29。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级2家，增持评级1家。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，羚锐制药(600285)行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3星，综合指标3星。(指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星)
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